南方财经 21世纪经济报道记者吴斌上海报道
AI投资热潮仍在延续，但隐忧已然浮现。
瑞士百达集团股权合伙人、瑞士百达资产管理全球销售联席主管李奥坤（Niall Quinn）近日在“全球财富管理论坛·2026上海苏河湾大会”期间接受了21世纪经济报道记者专访，围绕AI细分机会、HALO资产、泡沫争论以及全球机构资产再配置分享了他的判断。
在李奥坤看来，AI投资不应只盯着电力、芯片和大语言模型，更值得关注的是那些能利用AI显著提升效率的行业。与此同时，HALO（重资产、低淘汰率）资产因持久、难以替代而受到大型机构青睐。
对于近期市场对CoreWeave的担忧，李奥坤指出，CoreWeave债券定价承压，折射出市场对大量资本涌入AI后能否获得回报的普遍担忧。当前AI热潮与互联网泡沫有相似之处，但AI作为深刻技术突破，落地速度更快，风险可能被夸大。
从全球机构配置看，许多大型主权财富基金和养老基金40%甚至50%的投资与AI存在某种关系，因此不再急于追逐定制化AI机会，而是回到HALO资产。与此同时，全球大型配置者超配美国和美元资产的情况尚未明显修正，未来一些新兴市场更具吸引力。
AI投资正从追逐热点走向效率。热潮之下更需冷思考：真正的长期回报，或许不在最拥挤的赛道，而在被忽视的效率应用、难以替代的深度基础设施，以及尚未被充分定价的全球资产之中。
21世纪：AI投资已从持有“七巨头”扩展到电力基础设施、实体与数字AI、AI防御三个板块。在AI投资版图持续扩展的背景下，你认为当前投资者最容易忽视、但长期回报潜力最大的AI细分领域是什么？
李奥坤：这个问题在当下尤为切题，比如我们看到美国Anthropic最近的季度财报导致AI相关股票持续下跌，因为投资者越来越担心这些公司自身投入的资本规模以及它们所产生的收入。
当我们思考与AI相关的、尚未被充分挖掘的领域时，我们最关注的是那些能够利用AI提升效率的企业，而不是通常人们所想到的电力板块、芯片或大语言模型。我们关注的是那些真正能够利用这项技术提升效率的行业和子行业。
举例来说，尤其是在美国这样的地方，医疗健康行业拥有大量数据，有大量流程以及与其他机构之间复杂的互动，这些难以规模化，而AI可以大幅改善。我们同样认为消费板块也是如此，尤其是在销售和市场营销、线上零售等领域。我们在中国看到的情况是，在销售和市场营销领域，超过50%的企业现在正在使用AI，这带来了更高的效率，也有利于利润率。所以这就是我们今天关注的方向。
21世纪：HALO资产在当前许多AI主题配置中仍被低配。哪些因素支撑了这一判断？
李奥坤：这是一个非常相关的问题，因为当我们与当今世界上最大的机构交流时，他们越来越多地寻求增加对HALO资产的敞口，因为许多人认为这些资产在某种程度上不受AI冲击。
不过，我应该说明，这并不是我们的看法。我们认为，这些资产从定义上就是持久且难以替代的。它们的运营方式随着时间的推移可能因AI而改变，因此，这并不一定意味着它们是永久性的，但它们非常有吸引力。所以，我们今天与大型、成熟的机构有很多对话，他们希望找到获取HALO类资产的途径——港口、机场以及其他类型受到高度监管但非常重要的深度基础设施。这通常是整体资产配置的一部分，过去配置比例并不大，未来可能也不会很大，但它正在越来越受到人们的关注。
21世纪：在技术快速迭代的AI时代，这类资产的低淘汰属性是否能持续？你如何看待折旧、期限错配等风险？
李奥坤：确实如此，这是一个合理的担忧，原因有二。其一，正如你所说，如果假设一个项目的寿命是30年或40年，但技术进步意味着它只有20年，这就是一个大问题。其二，一些人认为AI具有通缩效应。如果AI确实是通缩性的，那么利率就会下降，这就是一个更大的问题。如果你借的是较长期限的债务，较低的利率会增加该债务按现值计算的价值。如果其中还存在期限错配，这几乎会进一步放大问题。所以这是一个合理的担忧。然而，对数据中心可能成立的，对其他资产可能并不成立。例如港口，港口仍然需要位于海洋深处、毗邻陆地的地方，它仍然涉及实体的船舶、集装箱和起重机来搬运货物。所以这样的资产需要大量时间来开发。找到建造大型港口的地点可能很困难，需要监管审批，需要大量资本来维护，但它仍然极可能具有较低的淘汰风险。
21世纪：总体来看，一些人将AI热潮视为潜在泡沫，并发出警告。你是否担心利率上升或其他因素可能刺破潜在泡沫？如何评估当前AI热潮的估值水平？
李奥坤：从金融市场历史事件来看，许多评论者表达的担忧是有道理的。一些人经历过20世纪90年代末的技术繁荣，以及21世纪初互联网泡沫的破灭。彼时和此时有很多相似之处，高估值的企业收入相对较低，很多情况下尚未盈利，这些企业之间关系密切。不过，我认为不同之处在于，AI确实是一次深刻的技术突破，比上一代互联网繁荣更快地融入了我们所有人的日常生活。AI已经取得了巨大的进步。
投资中始终存在风险。真正需要认真考量的是你投资了AI的哪些部分。对每个投资者来说，结果各不相同。比如，如果你或我是一家领先AI公司的早期投资者，即使今天的估值可能比之前低了25%，投资仍可能相当可观。我当然不希望估值进一步下调，但我是否仍然可能继续持有并仍然相信这家企业？所以，风险是存在的，但可能被夸大了，我们通过非常谨慎地选择要投资的板块以及所投资企业的实力来应对。
21世纪：目前全球资本市场对AI安全领域的定价是否充分？这一板块的投资周期与AI基础设施投资是否存在时滞？
李奥坤：在我们看来，市场对安全服务公司价值的判断过于笼统。以一家全球网络安全龙头企业为例，过去两年其价值快速且大幅提升，它显然是行业中的主导者，也广为人知。我们认为，定价可能不够充分且存在机会买入估值较低企业的领域，包括个人数据保护、现有网络与所接入AI之间的数据链路，以及其他发展中领域。随着个人和企业更多使用AI，我们也会更了解数据如何在公司或个人与AI提供商之间传输。因此，我们认为细分领域存在机会；而对于该板块中最成功的那类公司，估值已经比较充分。
21世纪：有人担忧主要AI公司支出放缓可能会拖累更广泛的AI投资周期。从你与全球机构投资者的对话来看，这种担忧如何影响他们的AI投资方式？AI生态系统的哪些部分吸引了更持续的投资者兴趣？哪些部分在投资势头放缓时可能更为脆弱？
李奥坤：当我们与世界各地的投资者交流时，尤其是那些在全球范围内配置多种资产类别的大型机构，会发现一个从一年多前开始日益明显的现象：这些机构审视自身全部投资时，往往发现对AI已有相当高的敞口。我们交流过的一些大型主权财富基金和养老基金估算，其所有投资中约有40%甚至可能高达50%与AI相关。
这意味着什么？意味着许多机构并不会刻意去挖掘定制化的AI投资机会，因为他们已经觉得自己对AI的敞口非常大。那么，当他们确实决定进一步配置时，真正关注的是什么？是基础设施相关的组成部分。这反映出，美国大语言模型开发商的估值已经高到他们不愿继续加码的程度。其中不少机构本就是早期投资者，因此从某种意义上说已非常满意，持仓也够大，不需要继续追逐。
他们关注发电，尤其是在欧洲，一定程度上也包括美国，但这一领域已经变得更具挑战、吸引力也有所下降。他们也一直在关注数据中心，但大约两年前就不再向数据中心提供资本。我认为他们对目前的配置已相当满意，无意进一步增加这方面的敞口，而是回到HALO资产。这是一大重点。
21世纪：除了AI之外，更广泛市场相对忽视的行业或投资主题有哪些？
李奥坤：有一些主题，市场上谈论得多，但还没有看到实际行动。一个持续存在的主题是：对大多数全球大型配置者来说，他们普遍超配美国资产和以美元计价的资产。自现任总统重返白宫以来，这一直是一个担忧。但尚未真正改变的是，整体来看他们并未大幅减少在美国和美元资产上的投资。这似乎有些奇怪：一部分人确实减少了，但美元资产，尤其是股票或AI领域的私募投资表现非常强劲，以至于即使有些投资者两年前可能减少了配置，由于此后的表现，这部分占比按他们的标准仍然偏高。
另一个相关但不完全相同的担忧是：即使投资美国以外，如果是以美元向一家企业提供融资，仍会面临美元走弱的风险。因此，投资者希望投资其他国家，不仅是为了分散美国的集中敞口，也为了降低对走弱美元的依赖。
我们和客户均愈发认为，在美国以外、也在欧洲许多地区以外的新兴市场，有更多有吸引力的投资机会。然而，资本并没有大量流入。今天看美国或者法国、意大利、英国，政府债务极高，利率在上升，大部分国家经济处于停滞。而大多数拉美国家，除了一两个例外，增长强劲，利率稳定，通胀低而稳定，政府债务也相当低。这些市场应该在股票、债券以及一些私募投资中提供有吸引力的机会，但我们尚未看到大量资本流向那里。
